Eurobond

Eurobond; bir devletin veya şirketin, kendi ülkesi dışındaki piyasalarda ve genellikle ABD doları ya da euro gibi yabancı bir para cinsinden ihraç ettiği uzun vadeli bir borçlanma aracıdır. Sade bir benzetmeyle eurobond, ihraççıya verilmiş uzun vadeli bir borcun senedidir: ihraççı bu borca karşılık vade boyunca önceden belirlenmiş dönemlerde kupon ödemesi yapar ve vade sonunda anaparayı iade eder. Bu yönüyle eurobond, temettü ya da mülkiyet payı içeren araçlardan farklı olarak faiz esaslı bir araçtır.

Adındaki "euro" ön eki para birimini değil, aracın ihraç edildiği ülkenin dışında ve yabancı para cinsinden olmasını anlatan bir kalıptır; euro dışındaki para birimleriyle ihraç edilen eurobondlar da vardır. Türü ne olursa olsun ortak özellik, birikimin döviz cinsinden bir borçlanma aracında tutulmasıdır. Bu yüzden eurobond, hem bir borçlanma aracının hem de bir döviz varlığının özelliklerini aynı anda taşır.

İhraççı tarafına göre iki temel çerçeveden söz edilir: bir devletin (hazinenin) ihraçları ve bir şirketin ihraçları. Devlet ihraçları genellikle ülkenin genel borç görünümüne bağlıyken, şirket ihraçları ilgili ihraççının kendi ödeme gücüne bağlıdır. Bu sayfa, kurum ve ürün adı vermeden, her iki çerçeveyi de aynı yapıda tarafsız biçimde anlatır.

Erişim biçimleri

Eurobonda iki ana biçimde erişilir ve bu ayrım, aracı tanımanın en pratik başlangıç noktasıdır:

• Doğrudan alım: Belirli bir ihraç, ikincil piyasadan doğrudan satın alınır ve yatırımcının hesabında bireysel bir kıymet olarak tutulur. Bu biçimde asgari işlem büyüklüğü görece yüksek olabilir.
• Eurobond fonu: Farklı ihraç ve vadelerden oluşan bir sepetin payı satın alınır. Fon biçimi küçük tutarlarla erişim sağlar, ancak fonun fiyatı sepetin günlük değeriyle dalgalanır. Fonun kendi işleyişi Yatırım fonu eğitiminde anlatılır.

Bu iki biçim, aynı temel aracın farklı ambalajlarıdır; riskler ve maliyet mantığı benzer olsa da işlem büyüklüğü, likidite ve gider yapısı bakımından ayrışır.

Eurobondun işleyişini birkaç temel kavram belirler: kupon, vade, anapara, ikincil piyasa fiyatı ve fiyat-faiz ilişkisi.

Kupon, vade ve anapara

İhraç sırasında aracın bir nominal (itibari) değeri, bir kupon yapısı ve bir vadesi tanımlanır. Kupon, ihraççının vade boyunca dönemsel olarak ödemeyi taahhüt ettiği faiz akışıdır; genellikle yılda belirli dönemlerde ödenir. Vade sonunda ise anapara, yani nominal değer, yatırımcıya geri ödenir. Kupon ödemeleri ve anapara yabancı para cinsinden yapılır; bunların TL karşılığı, ödeme günündeki kura bağlı olarak değişir.

İkincil piyasa ve fiyatlanma

Eurobondlar ihraç edildikten sonra ikincil piyasada, çoğunlukla bankalar ve aracı kurumlar aracılığıyla tezgâhüstü (borsa dışı) alınıp satılır. İkincil piyasada fiyat, çoğunlukla nominalin bir yüzdesi olarak ifade edilir. Bir eurobondun ikincil piyasadaki fiyatı sabit değildir; kalan vadeye, küresel faiz seviyesine ve ihraççının kredi görünümüne göre sürekli değişir.

Kupon yapısı da ihraçtan ihraca değişebilir: bazı eurobondlar vade boyunca sabit bir kupon öderken, bazıları belirli bir gösterge faize bağlı değişken kupon taşır. Ayrıca kuponsuz (iskontolu) ihraçlar da bulunur; bunlarda nominalin altında alınan araç vadede nominal değerden ödenir ve getiri, aradaki farktan doğar. İhracın bu özellikleri, ihraç dokümanında tanımlanır.

Burada iki temel tutma stratejisi ayrışır:

• Vadeye kadar tutma: Yatırımcı ihracı vade sonuna kadar elinde tutarsa, ara dönemdeki fiyat dalgalanmaları gerçekleşmiş bir kayıp veya kazanç değildir; ihraççı ödeme güçlüğüne düşmediği sürece vadede anapara geri ödenir ve kupon akışı devam eder.
• İkincil piyasada satış: Yatırımcı vadeden önce satmak isterse, o günün piyasa fiyatı geçerlidir. Bu fiyat, alış anına göre yukarıda ya da aşağıda olabilir.

Fiyat-faiz ters ilişkisi

Eurobondu anlamanın en kritik mekaniği, tahvil fiyatı ile piyasa faizinin ters yönde hareket etmesidir. Piyasadaki genel faiz seviyesi yükseldiğinde, eldeki sabit kuponlu tahvilin fiyatı genellikle düşer; çünkü aynı parayla artık daha yüksek kuponlu yeni ihraçlara ulaşılabildiği için mevcut tahvilin göreli çekiciliği azalır. Faizler düştüğünde ise tersi olur ve mevcut tahvilin fiyatı genellikle yükselir. Bu duyarlılık, kalan vade uzadıkça artar: uzun vadeli bir eurobondun fiyatı, kısa vadeli birine göre faiz değişimlerine daha sert tepki verir.

Minimum işlem büyüklüğü

Doğrudan alımda çoğunlukla bir asgari işlem büyüklüğü kavramı bulunur; yani belirli bir alt tutarın altında işlem yapılamayabilir. Bu alt sınır kurumdan kuruma ve ihraçtan ihraca değişir. Küçük ve düzenli tutarlarla erişmek isteyenler, bu nedenle çoğunlukla fon biçimini inceler. İşlem büyüklüğü ve güncel koşullar için ilgili kurumdan teyit almak gerekir.

Katılım Finans (Faizsiz) muadili

Eurobond faiz (kupon) esaslı bir araç olduğundan, faizsiz esasları benimseyenler için doğrudan bir karşılığı yoktur. Bu çerçevede kavramsal muadil, kira sertifikası (sukuk) olarak değerlendirilir. Kira sertifikası, faiz yerine bir varlığın kira veya gelir payına dayanır; yabancı para cinsinden ihraç edilenleri, faizsiz esaslara uygun bir döviz cinsi birikim aracı olarak görülür. İşleyiş açısından benzer sorular (döviz cinsi olması, ikincil piyasa fiyatının dalgalanması, ihraççının durumu) kira sertifikası için de geçerlidir. Aracın kendisi Kira sertifikası eğitiminde ayrıca anlatılır.

Sade bir benzetmeyle eurobond, dolar ya da euro cinsinden bir tür kira geliri getiren varlık gibi düşünülebilir: düzenli aralıklarla kupon (kira) ödenir, vade sonunda anapara (mülk bedeli) geri döner. Tarihsel olarak eurobond, şu eğilimlere sahip yatırımcılar arasında kullanılmıştır:

• Birikiminin bir bölümünü döviz cinsinden tutmak isteyenler.
• Döviz cinsinden düzenli ve dönemsel bir nakit akışını, aracı vadeye kadar bekleyerek izlemek isteyenler.
• Uzun vadeli bir zaman ufkuna sahip olup, ara dönem fiyat dalgalanmalarına katlanabilecek durumda olanlar.

Bir başka yaygın kullanım, birikimin tümünü tek bir para birimine ya da tek bir varlık türüne bağlamamak isteyen kişilerin, portföylerinin bir bölümünü döviz cinsi bir borçlanma aracında değerlendirmesidir. Yüksek asgari tutarlar nedeniyle doğrudan alım daha büyük birikimlerde; fon biçimi ise küçük ve düzenli tutarlarda daha sık görülür. Eurobondun döviz cinsi olması, TL harcama yapan bir kişi için hem bir avantaj hem de ek bir belirsizlik kaynağıdır: kur hareketi TL bazlı sonucu iki yönde de etkiler. Bu yüzden aracın kimin için uygun olduğu, kişinin kendi ihtiyaç para birimine ve zaman ufkuna bağlı olarak kişiden kişiye değişir.

Eurobondda net sonucu belirleyen, yalnızca kupon ve fiyat değil; işlem ve vergi kalemleridir. Başlıca kalemler şunlardır:

• Alış-satış makası: Tezgâhüstü işlemlerde kurumun alış ve satış fiyatı arasındaki fark bir maliyet kalemidir. Bu makas, özellikle az işlem gören ihraçlarda genişleyebilir ve erken satışta sonucu etkiler.
• Komisyon ve saklama: İşlem komisyonu ile saklama/hesap ücretleri kuruma göre değişir. Kıymetin hesapta tutulması bazı kurumlarda dönemsel bir saklama ücretine tabi olabilir.
• Fon toplam gider oranı (fon biçimi): Fon yoluyla erişilen eurobondlarda, yıllık toplam gider oranı fonun getirisinden düşülür ve ayrıca ödenmez. Uzun vadede gider farkı, benzer iki fon arasında zamanla belirginleşebilir.
• Vergileme: Kupon gelirlerinin ve alım-satım kazançlarının vergilendirilmesi, ihraççıya, aracın türüne, elde tutma süresine ve döneme göre değişir. Bu çerçeve dönem dönem güncellenebildiğinden, işlem öncesinde güncel kuralların teyidi önem taşır.

Oranlar kuruma ve döneme göre değişir; işlem yapmadan önce güncel koşulları ilgili kurumdan teyit etmek gerekir. Maliyet kalemleri küçük görünse de, uzun vadede net sonuç üzerinde birikimli bir etki bırakır.

Eurobond, sabit kupon akışı nedeniyle bazen düşük riskli sanılsa da birden çok risk katmanı taşır. Bu risklerin birlikte değerlendirilmesi gerekir:

• İhraççı kredi riski: İhraççının ödeme güçlüğüne düşmesi, kupon ve anapara ödemelerini riske sokar. Piyasanın bu riske biçtiği fiyat, ülke risk primi ve kredi temerrüt takası (CDS) primi gibi göstergelerle izlenir; prim yükseldiğinde eldeki tahvilin fiyatı genellikle baskılanır. Devlet ve şirket ihraçlarının kredi görünümü birbirinden ayrı değerlendirilir.
• Kur riski (TL bazında): Araç yabancı para cinsindendir; TL ihtiyaçları için bozdurmada kur seviyesi sonucu belirler. Kur düştüğünde araç döviz bazında değer korusa bile TL bazlı karşılığı gerileyebilir.
• Faiz riski: Küresel faizlerin yükselmesi, vadeden önce satışta fiyat kaybına yol açabilir. Kalan vade uzadıkça bu duyarlılık artar; uzun vadeli ihraçlar faiz değişimlerine daha sert tepki verir.
• Likidite riski: Bazı ihraçlarda istenen anda ve istenen fiyattan alıcı bulmak zaman alabilir; satış geniş bir makasla gerçekleşebilir. Az işlem gören ihraçlarda bu risk belirginleşir.
• Erken itfa (geri çağırma) koşulları: Bazı ihraçlar, ihraççıya vadeden önce geri ödeme hakkı tanır. Bu hakkın kullanılması, yatırımcının beklediği kupon akışını erken kesebilir.
• Getirisiz dönemler: Fiyatlar uzun süre baskı altında kalabilir ve döviz bazında dahi reel olarak yatay ya da negatif seyredebilir. Geçmiş fiyat ve kupon seviyeleri, gelecekteki sonuçların göstergesi değildir.

Eurobond, dövizli mevduatın uzun vadelisi midir? Hayır. Dövizli mevduattan farklı olarak eurobondun ikincil piyasa fiyatı gün içinde ve vade boyunca dalgalanır; erken satışta günün piyasa fiyatı geçerli olur. Güvence kapsamı, işleyiş ve fiyat riski bakımından iki araç birbirinden ayrıdır.

Vadeye kadar tutarsam ara dönemdeki fiyat düşüşü beni etkiler mi? İhraççı ödeme güçlüğüne düşmediği sürece, vadeye kadar tutmayı planlayan yatırımcı için ara dönem fiyat dalgalanması gerçekleşmiş bir kayıp değildir; vadede anapara geri ödenir. Ara dönemde satmak gerekirse ise o günün piyasa fiyatına katlanılır.

Kuponlar hangi para biriminden ödenir? Kupon ve anapara, aracın ihraç edildiği yabancı para cinsinden ödenir. Bu tutarların TL karşılığı, ödeme günündeki kura göre değişir; dolayısıyla TL bazlı sonuç kur hareketinden ayrıca etkilenir.

Faiz artınca fiyatın düşmesinin nedeni nedir? Sabit kuponlu bir tahvilin çekiciliği, piyasadaki genel faiz seviyesine görelidir. Faizler yükseldiğinde yeni ihraçlar daha yüksek kupon sunduğundan, eldeki düşük kuponlu tahvilin fiyatı genellikle geriler; faizler düştüğünde tersi olur. Bu duyarlılık kalan vade uzadıkça artar.

Küçük tutarlarla eurobonda erişilebilir mi? Doğrudan alımda çoğunlukla bir asgari işlem büyüklüğü bulunur ve bu sınır görece yüksek olabilir. Küçük ve düzenli tutarlarla erişmek isteyenler bu nedenle eurobond içeren fon biçimini inceler; asgari tutarlar kurumdan kuruma değişir.

Faizsiz esaslara uygun bir muadili var mı? Eurobond faiz esaslı olduğundan, faizsiz esasları benimseyenler için kavramsal muadil olarak kira sertifikası (sukuk) değerlendirilir. Döviz cinsinden ihraç edilen kira sertifikaları, faiz yerine bir varlığın kira veya gelir payına dayanan, faizsiz esaslı bir döviz birikim aracı olarak görülür.